新冠疫情历经波折。20 年初以来，新冠疫情对全球产生重大影响，2022 年 1 月全球单月确诊病 例 8954 万例，4 月已经回落至 2518 万例，但仍具有较高水平。从确诊病例数来看，疫情的影响 在 2020 年初爆发，在 20 年底 21 年初创下阶段高点，在 21 年中旬出现变异和反弹，在 22 年 1 月全球病例数字攀升创新高而后迅速回落，3 月我国、英国等国家的病例数出现反弹。

　　复盘 20 年以来的疫情和制造业景气度：自 20 年初疫情以来，全球经济出现波动，1）20 年初， 全球 PMI 出现下降，大宗商品价格下降，我国机械设备景气度下行；2）从 20Q2 开始全球新冠 新增确诊数量持续上升，在 20 年末至 21 年初，制造业 PMI 温和上升，大宗商品价格较为温和， 我国机械设备景气度回升，且内销好于出口；3）21H1 受基数和需求影响，大宗商品价格增速较 快，同时疫情确诊数量也出现小高峰。21 年下半年以来，全球制造业 PMI 回落、大宗商品价格 增速回落，但原材料价格仍处于高位，导致内销增速下降，但出口增速相对稳定；4）22 年初， 全球新冠确诊数量大幅上升，制造业 PMI 走低、大宗商品价格增速略有回升，制造业存在一定压 力，国内内销增速下降，而出口增速仍好于内销水平。

　　2020 年的产业链恢复为出口增长打下基础。2020 年初我国机械工业行业收入和出货值均出 现明显下降，尤其是在海外疫情带动下，前期出口承压。因为我国疫情较早得到控制，国内需求 较国外提前修复，设备行业收入增速逐渐回升，且 20 年下半年开始增速好于出口。从美国进口 机械设备情况看，疫情初期我国出口占比先降再明显提升，在 21 年中旬回落但依然好于此前水 平。自 21 年中旬以来国内收入下降，而出口依然维持较好的增长，我们认为主要是由于国内产 业链恢复情况好于海外，导致出口份额持续提升。从美国进口机械设备情况看，21 年底我国的占 比进一步提升。

　　21 年板块收入普涨。自 20 年以来，细分板块普遍实现了增长，其中 20 年细分板块增速差异较 大，但 21 年收入普遍实现增长，其中 2021 年收入增速最快的板块是锂电设备和光伏设备，主要 受益于国家政策的支持及产业链成本下降推动需求增长，2021 年收入增幅较低的板块是铁路装备， 反映基建项目投资较弱。从季度变化来看，锂电光伏装备等在 20 年表现较为强势的板块，在 21 年也继续保持了较高的增长，并在 22Q1 继续上升，但较多板块依然出现了增速前高后低，并在 22Q1 出现增速回升。

　　板块盈利能力前增后减。在疫情之初，企业盈利出现较大下降，但随着经济的恢复，20Q2-Q4 上 市公司的净利率普遍回升，2020 年净利率较 19 年增加 3pct。自 21Q2 之后，受原材料价格上涨 影响，大部分细分板块的净利率出现下降。2021 年净利率增幅较大的是印刷包装机械、纺织服装 设备、油气设备等，其中后两个板块主要是修复了 2020 年的净利率下滑。

　　后疫情时代海外收入占比提升。20 年疫情对海外出口影响较大，且由于国内市场需求景气度高， 部分公司产能向内销倾斜，导致 20 年机械公司海外收入增速下降、海外收入占比下降。但从 21年以后，国内需求增速放缓，海外需求增速稳定，机械公司的海外收入占比重新上升，已经回到 了 2018 年的水平。

　　在外力的作用下，物体发生形变，当外力撤消后，物体能恢复原状，则这样的形变叫做弹性形变。 后疫情时代的“弹性形变”指库存增加、龙头份额变化、内销出口在短期出现扰动，但有望在中 长期逐渐恢复正常。

　　疫情影响下，企业库存或持续高位。疫情期间，我国制造业行业库存出现明显上升，我们认为主 要有以下原因，首先原材料价格上升，导致同样货量的价值量抬升；第二，受全球供给受限影响， 原材料价格持续处于高位，部分企业为了应对原材料价格上升而提前储备部分原材料。第三，从 供应链安全角度看，运输的封锁导致部分产品不能及时交付，间接导致存货的增加。最后，由于 部分国家的生产受限但需求依然旺盛，直接拉动了下游的整体需求，我国机械工业出口增速也表 现较好。

　　机械板块存货增速超收入，原材料及产成品增速较高。从机械板块上市公司的财务表现看，自 20Q1 以来，单季度末存货的同比增速始终保持在稳定的区间，其增速波动幅度小于收入增速， 我们认为主要是受疫情影响，导致压抑的需求出现大幅增长。但在 21Q4-22Q1 期间，存货增速 持续则超过收入增速。从存货中的原材料、在产品、产成品等细分品类来看，2014-2019 年期间， 在产品始终保持较高增速，在 2020-2021 年疫情期间，原材料和产成品的增速抬升，而在产品增 速下降。我们认为在产品的情况与企业产能相关度较高，而原材料存货反映了企业对上游涨价的 应对行业新闻，产成品的增长部分体现了企业提前生产备货、另一方面也带来了未来销售的压力。

　　存货短期上升，装备需求略有延后。疫情带来了原材料、运输问题，直观上看增加了企业的存货。 而企业也通过积极备货等方式加以应对。由于 3-4 月一般是企业采购和销售的旺季，机械厂商通 过提前备货为旺季准备，但由于 22 年 3 月-4 月内销旺季并未到来，企业库存短期上升。考虑到 从全年视角看，企业的投资需求终归会恢复正常，我们预计装备的补峰需求仍有望到来。

　　疫情对制造响应速度提出更高要求。疫情对全球供应链产生一定影响，尽管在整体交付周期上略 有延长，但我们认为制造业的生产反而更为紧张。我们认为主要有以下原因，首先，物流运输受 限导致运输时间拉长，从集装箱价格的上升，也间接反映了运力的相对不足，拉长的运输时间挤 占了较长的时间。其次，受部分零部件厂商停工的影响，部分企业需要临时寻找新供应商或增加 人手，导致生产周期不同往日。第三，受全球需求平稳而供给受限影响，我国出口景气度较高， 使得制造业需求上升。第四，海外企业对于交付周期管控更加严格，也对整体的交付时间进行挤 压。

　　制造业上下游的龙头企业效率明显提升。为了应对更加紧张的生产节奏，企业倒逼提高生产效率， 我们观察到部分企业通过自动化升级提升了生产效率，部分企业通过扶植培育供应商从而提高整 机产品交付速度，部分企业改善生产工艺提升生产节拍。我们选取 CSRC 制造业和 SW 机械板块 的上市公司作为龙头观察对象，在存货周转率方面，2020 年尽管存在疫情影响，但是存货周转率 都有提升，而 2021 年的周转率均出现明显提高；在人均创收方面，2020 年人均创收保持持平， 而在 2021 年人均创收均出现大幅上升。

　　龙头份额出现波动变化。复盘 20 年疫情和制造业的变化，我们认为龙头份额存波动变化，以机 床上市公司与行业销量表现为例，首先是在 20 年疫情初期，制造业产能利用率的下降反映了企 业存在生产障碍，龙头公司凭借份额优势率先抢夺市场；在疫情爆发至 2021 年期间，制造业内 销和出口较为景气，小企业逐渐复工并增产，导致龙头的份额增速边际下降，但规模较大的龙头 公司的生产效率出现明显提升；在此次新一轮疫情至今，PMI 的下降反映了行业需求承压，新增 的企业产能也承受压力，龙头公司与尾部公司增速收敛，我们认为龙头公司有望凭借更快的响应 速度在后疫情时代进一步提高份额。

　　22 年初疫情影响，制造业景气承压。尽管受疫情影响，但制造业依然保持较强韧性，2020-2021 年期间 PMI 大多处于荣枯线以上，反映国内制造业具有较高景气度，在 22 年 3-4 月受疫情再次 影响，4 月国内制造业 PMI 回落到 47.4%。同时从工业用电看，22 年 1-3 月累计增速 3.1%，3 月增速回落到 2.1%，反映制造业短期承压。

　　地缘冲突影响下，海外市场仍相对稳定。受地缘政治、原材料价格上涨等因素影响，海外部分国 家的 PMI 略下降但仍处于较高水平。从美国、欧盟的制造业产能利用率看，目前海外的整体需求 仍保持在较高水平，我国机械设备出口仍保持可观增速。（报告来源：未来智库）

　　材料在外力作用下产生形变，而在外力去除后，弹性变形部分消失，不能恢复而保留下来的那部 分变形即为塑性变形。后疫情时代的“塑性形变”指统一大市场与供应链调配运输能力、制造产 能转移之下的设备产能稳定、供应链安全性将随着疫情发生持续变化。

　　我国物流成本较高，疫情之初，政府政策指导降低物流成本。随着经济的发展，物流总费用也在 上升。近年来我国物流总费用处于高位，2021 年物流总费用达 16.7 万亿元，占 GDP 比重达 14.6%。而美国物流成本占 GDP 比例约 8%，远低于我国水平。2020 年 5 月，国务院办公厅转 发《国家发展改革委交通运输部关于进一步降低物流成本实施意见的通知》，意见指出部分领域物流成本高、效率低等问题仍然突出，特别是受新冠肺炎疫情影响，社会物流成本出现阶段性上 升。在政策指导下，我国物流总费用占比在 20-21 年缓慢下降，但仍处于高位。

　　多式联运提高物流工作效率。多式联运指的是一种新型的综合连贯运输方式，通过将两种或两种 以上的运输方式相衔接，实现货物的地域性转移的运输活动。赢博体育铁路集装箱多式联运是一种以集装 箱为单一媒介的铁路运输方式，目前广泛应用于国际市场。作为专用于货物运输的大型装货容器， 在集装箱的规格与强度等方面都有着明确规定，由于密封性良好，几乎不受恶劣天气影响，对货 物的保密性与保护性能良好；而且因其大小规格一致，在装卸过程中可使用统一的机器设备进行 操作，减少货物搬运等待时间、简化中间流程，从而提高了货物运输流程的整体工作效率。

　　美国公铁联运在波折中发展。美国的多式联运十分发达，集装箱铁路运输尤为突出，但其发展也 并非一帆风顺。（1）起源：20 世纪 20 年代，面对来自卡车运输行业日益激烈的竞争，几家美国 铁路公司开始将卡车拖车安装在铁路平板车上，在遥远的城市之间运送货物，这种运输方式通常 被称为“背驮式”，驮背运输（TOFC）是现代多式联运的鼻祖；（2）波折：20 世纪 50 年代以 后，虽然 TOFC 的运输量增加，但因为铁路与卡车合作性较差、时效性较差、重视程度不足，货 运仍在从铁路转向公路，从 1930 年开始，美国铁路市场份额也从 74%一路下滑至 1970 年的 40%；（3）标准发展：1964 年，在美国的推动下，国际标准化组织确定了集装箱的共同计量单 位为 TEU，实现海运集装箱的标准化。海运集装箱的发展也拉动了公路运输需求；（4）技术发 展：美国铁路 1983 年推出双层集装箱列车，大幅提高了运量并降低了成本，较传统 TOFC 相比 节省 30-45%，双层集装箱堆叠列车的出现使得同等运输条件下集装箱运输量提高了将近一倍， 解决了铁路平车不足以及线 年美国政府通过了《斯塔 格斯法》铁路法案，取消了以前许多对铁路的管制措施，给予铁路公司更多的市场化权利，如采 用市场定价法，允许铁路企业出售或废弃既有线路等。

　　政策支持、技术发展是美国公铁联运发展的内因。美国是世界上铁路最发达的国家之一，2020 年底，美国一级铁路营业里程为 14.8 万公里。从 1916 年到 1976 年，为了打破铁路垄断局面， 美国对铁路采取了严厉的控制措施，包括冻结铁路运价、减少铁路投资、铁路企业的合并、分立 必须经过州际商务委员会批准等，致使铁路企业衰落，到七十年代有 1/4 的铁路企业破产。为了 扭转铁路大量破产，对社会经济生活带来的严重影响，美国政府采取了鼓励铁路发展的经济政策 （斯塔格斯铁路法），重新放开货运运价，允许铁路部门与货主按运输合同收费等，放松铁路企 业之间重组的控制与管理。在政策以外，集装箱标准化、双层集装箱列车发展也极大地提升了运 载的效率。

　　通货膨胀是运输降本增效的国际外因。1980 年前后全球承受较大的通胀压力，布伦特油价从 1976 年的 12.8 美元/桶上升到 1980 年的 36.8 美元/桶，1980 年 3 月美国 CPI 增长 14.8%，交通 运输 CPI 同比增长 23.1%，原料成本的上升也给运输业带来较大压力。1980-1985 年期间美国铁 路货运量持平震荡。

　　我国多式联运仍处于发展期。我国公铁联运始于 20 世纪 70 年代，早期发展速度很慢。改革开放 以来，公铁联运运输量持续上涨，1980-1990 年间，全国公铁联运运量从 562 万 t 增加到 4205 万 t。1990 年以来，国民经济和对外贸易的持续增长，公铁联运进入高速发展时期。2014 年 9 月， 国务院印发了《物流业中长期规划（2014~2020 年）》。指出将大力发展多式联运、推进综合交 通运输体系建设，构建便捷、高效的物流基础设施网络，促进多种运输方式顺畅衔接和高效中转， 提升物流体系综合能力。目前制约我国铁路集装箱多式联运的主要是设施设备技术和标准化程度 较低，运输管理系统不完善等因素。

　　我国推出全国统一大市场政策，支持多式联运。2022 年我国对联运持续支持，（1）2022 年 1 月 7 日，国务院办公厅印发《推进多式联运发展优化调整运输结构工作方案（2021—2025 年）》，提出“到 2025 年，多式联运发展水平明显提升，基本形成大宗货物及集装箱中长距离 运输以铁路和水路为主的发展格局”赢博体育。同时在技术方面，提出“推广应用标准化运载单元、加强 技术装备研发应用、提高技术装备绿色化水平”。（2）2022 年 4 月 10 日，国务院发布《 中央国务院关于加快建设全国统一大市场的意见》，提出建设全国统一大市场是构建新发展格局 的基础支撑和内在要求。意见提出推进市场设施高标准联通：“推动国家物流枢纽网络建设，大 力发展多式联运，推广标准化托盘带板运输模式……完善国家综合立体交通网，推进多层次一体化综合交通枢纽建设，推动交通运输设施跨区域一体化发展”。类比美国 20 世纪 80 年代的政策 支持，我们认为我国多式联运有望迎来契机。

　　油价上升也有望拉动公铁联运需求。受供给收缩、地缘政治因素影响，全球布伦特油价在 2022 年 1-4 月仍处于高位，为道路运输带来一定压力，也将间接增加运输、企业制造成本、消费成本。 类比美国 20 世纪 80 年代所处的油价环境，我们认为我国联运发展也有望提速。 运输装备将受益多式联运发展。我们认为疫情使人们进一步认识到了物流运输的重要性赢博体育，尤其是 在调运的效率方面，国家也出台全国统一大市场政策、并进一步支持多式联运的发展。类比美国 20 世纪 80 年代的多式联运发展，我们认为不论是政策方向还是国际环境都存在相似性，我国多 式联运也有望迎来拐点。在多式联运的发展过程中，铁路货运装备、车辆零部件、调配系统、集 装箱、半挂车都将获得发展机遇。

　　我国人工成本上升带动制造业升级和出海。随着我国经济水平的发展，我国居民人均收入不断提 升，制造业就业人员平均工资从 2000 年的 8750 元提升到 2021 年的 82783 元。产业结构中的第 三产业占比也在逐渐提升，第三产业占 GDP 比例从 2000 的 40%提升到 2021 年的 53%。但随 着人口红利的逐渐下降，依赖劳动密集型的制造业存在升级和出海的可能。

　　以纺织服装为例，我国是纺织服装制造大国。自 20 世纪 90 年代以来，在较低的劳动力成本、巨 大的市场空间和强有力的政府支持政策等综合原因下，较多来自美国、日本和“四小龙”的投资 使得我国逐步成为亚太地区的加工制造中心和出口中心。目前我国是纺织服装制造业大国，2021 年出口金额 3050 亿元，同比增长 5.2%，行业总收入 1.48 万亿元。目前全球服装行业形成了意 大利、中国、德国和印度占主导地位，全球化生产，产品内分工合作的价值链形式。我国由于劳 动力资源充裕、上下游配套资源丰富，因此在服装产业的国际分工中位于价值链低端的加工制造 环节中占据中心地位，但主要从事附加值最低、技术含量比较低的服装制造环节，出口中低档产 品。

　　纺织工业的发展伴随着产能的持续迁移。自工业革命以来，全球纺织工业持续发展，而产能也持 续迁移，从最初的英国到美国，再到日本，进一步到四小龙和中国大陆，目前部分迁移到东南亚。 从价值产业链看，赢博体育纺织服装产业链包括原料生产、面料生产、产品设计、纺织服装制造、销售网 络等环节，目前我国在部分原料面料生产、纺织服装制造等领域具有较强优势。

　　机械设备并未完全跟随制造产能迁移。从纺织服装产业历史来看，产能的转移是一个历史规律， 但产业链链条中，原料、设计往往较难迁移，除此之外，机械设备制造往往也存在集中化的趋势。 我们认为原因与迁移模式相关，纺织服装的迁移模式包括境外加工、新建投资等，其中境外加工 是我国服装企业对外转移的主要模式，企业自带原材料、设备、技术等出口到境外开展加工装配 活动。从缝制设备的现状看，目前全球主要的缝制设备厂商在日本、德国和中国等国家，比如日 本的服装制造产能早已转移，但诸如兄弟/重机/飞马等设备厂商依然在全球具有较为领先的地位， 目前经过多年的发展，我国的缝制机械设备也取得了较大进步，一大批优秀的国产设备厂商也具 有了较强的技术和规模实力。我们认为我国缝制设备品牌仍将继续保持较强的市场竞争力。从近 年来设备出口看，与下游制造行业趋势并不相同，反映设备制造产能的集中化。

　　机械投资与制造业收入比重较低，更具规模化要求。机械行业对制造业具有重要作用，但如果从 量化角度看制造业规律，设备在制造业收入中的占比较低。以缝制服装行业为例，2021 年我国缝 制机械制造总收入 372 亿元，占纺织服装服饰业营业收入比例为 2.5%。再从 CSRC 制造业板块 来看，2015-2021 年固定资产周转率平均值 3.0 次，资本支出/折旧和摊销平均值为 1.9 倍。我们 假设机械设备在固定资产占比 50%，折旧年限 10 年，则机械设备资本开支与收入比例约 3.2%。 机械设备作为下游创收的资本品，其行业规模相比下游较为有限。因此在不考虑封锁等特殊情况 下，我们认为机械设备更具规模化要求。

　　技术升级会改变劳动投资曲线，产能转移留下设备或逐次增多。再次以纺织服装转移为例，我们 认为由于机械设备资本品具有集中化的特点，因此每次下游产能的转移并不改变原有的设备技术 竞争力。从理论上讲，我们认为每一次产能转移后，留存在该国的设备技术/产能总会更加优秀。 第一，工业技术总是在持续升级，意味着设备的工作效率在持续上升，倒逼规模效应进一步集聚， 只有更大规模的市场才会“养得活”更大规模的机械产业链；第二，工艺环节总是在持续升级， 意味着人工产出的销量在持续上升，设备企业对人工成本上升的敏感性在减弱。因此我们从理论 上判断，除非出现指数级别或大幅度级别倍数的产能转移（比如从数亿人口转移到 10 亿级别人 口的市场），否则设备制造往往会保持稳定。（报告来源：未来智库）

　　后疫情时代，产业链的安全性更受重视。自 20 世纪 80 年代以来，在技术进步和国际贸易投资自 由化等因素的推动下，国际分工和经济全球化快速发展。但在疫情、地缘冲突等极端外部因素影 响下，全球产业链也体现出了脆弱性，我们认为产业链的安全性将得到更多的重视。目前我国已 经深入嵌入全球的产业链，是全球产业链中的重要环节，在疫情期间也受到了原材料价格大幅波 动、零部件供应紧缺的影响。

　　从细分领域角度分析对外依赖度。机械行业产品细分品类较多，多数细分品类的出口金额超过进 口金额。我们从进口价格/出口价格角度进行分析，其中专用设备进出口价格差异巨大，通用设备 进口比例较大。机械设备中，我国在通用机械和专用设备领域进口额度较高，进口占营业收入比 分别达到 15.9%和 13.1%，高于其他行业，但一些细分行业中进口单价与出口单价之间差距较大。 通用机械中，压缩机进口单价接近出口单价 5 倍，阀门及类似装备进口单价接近出口单价 3 倍，推力球滚珠轴承进口单价接近出口单价的 7 倍。专用设备中，特种工业专用设备占据进口额比例 达到 90%以上，机床进口额约出口额的 3 倍，其他类型的专用设备进口额均低于出口额。专用设 备中拖拉机、食品加工机械、包装机械、机床进口单价均远高于出口单价，分别达到 23 倍、23 倍、52 倍和 200 倍以上，可能与进出口机械设备的吨位和档次有关。机床进口价格较高，反映出 我国高端数控机床仍与国外存在差距，进口金额占行业营收比约 6.3%，处于较低比例，可能与 我国高端机床渗透率较低有关。

　　高端装备国产替代有望加速。国家越来越重视高端科技及自主创新、关键领域卡脖子难题，数控 机床、刀具、轴承、精密减速器都是制造业的重要要素，国产品牌已经基本掌握中低端市场，但 在高端领域依然比较依赖国际品牌，部分关键技术和核心零部件仍未完全自主可控。但近年来我 国高端装备仍处于高端进口替代的大趋势中，随着技术的积累、品牌的认知度提升，我国高端装 备的前景广阔。

　　（1）高端机床：工业母机是制造业重中之重，影响着汽车、铁路、风电、核电、船舶制造、航 空运输以及国防军工等下游。目前国产品牌在产业链环节仍存在劣势，如数控系统仍比较依赖日 本 FANUC、德国西门子、德国海德汉等企业，另外丝杠、导轨、伺服电机、力矩电机、电主轴、 编码器等功能部件对外依赖度较高。根据前瞻研究院数据， 2018 年我国低档数控机床国产化率 约 82%，中档数控机床国产化率约 65%，高档数控机床国产化率仅约 6%。近年来，以科德数控 为代表的国内高端数控机床企业正在逐渐对国际数控机床品牌形成替代。

　　（2）高端刀具：刀具技术在汽车行业、模具行业、通用机械、工程机械、能源装备、轨道交通 和航空航天等现代机械制造领域发挥着重要的作用。近年来，国内刀具企业在不断引进消化吸收 国外先进技术的基础上，研究成果和开发生产能力得到了大幅提升，把控刀具性能的能力不断增 强，国产刀具向高端市场延伸，凭借产品性价比优势，正逐步实现进口替代。

　　（3）高端轴承：轴承广泛应用于现代机械设备，其精度、性能、寿命和可靠性对机械设备主机 的使用性能和可靠性起着决定性的作用。近年来我国轴承贸易保持顺差，但国产轴承仍面临诸多 挑战和考验。近年来在国家政策及联合攻关课题的推动下，我国高端轴承持续取得进步，我们预 计十四五期间将形成更多的进口替代。

　　（4） 精密减速器：精密减速器回程间隙小、精度较高、使用寿命长，更加可靠稳定，随着工业 机器人、高端数控机床等智能制造和高端装备领域的快速发展，谐波减速器与 RV 减速器已成为广泛使用的精密减速器。根据 GGII 数据，2018 年国产减速器出货量市场份额不足 30%，剩余市 场份额则由外资品牌占据。而外企产品售价较高、交货周期较长，成为制约我国工业机器人产业 发展的重要瓶颈之一，国产替代的需求也日益强烈。近年来国内从事谐波减速器的研发和生产的 厂商技术水平逐渐提高，产品系列逐渐丰富，并已成功突破了国际品牌在国内市场的垄断。

　　从上游看，我国油气能源对外依赖度高。近年来国家持续支持能源转型，清洁能源取得快速发展， 但是考虑到油气煤等能源的压舱石作用和对国民经济的重要作用，我们认为我国油气能源的开发 仍将继续保持。目前我国油气对外依赖度较高，原油对外依赖度较高，2015-2020 年我国原油对 外依赖度出现上升，20 年达 73.6%，2021 年底我国原油对外依赖度达 72%。从原油产量看， 2016-2018 原油产量出现下降，而 19-21 年原油产量重新返回增长。目前我国油气的储采比处于 历史较低水平，放眼全球也低于各大洲平均水平。

　　油气设备推动能源安全。近年来我国页岩油气迅速发展，储量也相对丰富，我们认为有望成为国 内油气资源的重要补充。而页岩油气的开发对技术有更高的要求，近年来我国压裂设备等油气开 发设备快速进步，将推动页岩油气产量上升。在勘探开发以外，LNG 接收站、管道、储气库等也 将同步受益。

　　疫情对机械装备行业的影响：自 20 年初以来，全球新冠疫情对经济造成重大影响，我国凭借着 较好的控制水平，使得产业链得以较快恢复，为我国制造业、机械行业景气回升打下基础。我们 结合新冠病例数量、PMI、原材料价格等因子，对自 20 年初以来新冠疫情对制造业景气度的影响 进行复盘，并结合上市公司财务表现进行共同分析。我们认为 20 年以来经历了数个阶段：初期 的停滞、需求回暖+原材料价格温和、需求增速回落+原材料价格走高。自 22 年初以来，全球新 冠新增确诊病例出现大幅反弹，我国机械设备景气度承压、原材料价格高企，但出口景气度好于 内销。

　　后疫情时代的“弹性形变”：疫情之下，制造业产生了一些短期变化，1）库存增加：在 20-21 年期间，我国制造业/机械设备行业库存上升，其中原材料库存的增幅最明显，产成品增速较高， 在产品增速下降，除价格影响因素外，我们认为反映了企业积极应对原材料涨价并提前备货。在 22 年初受疫情冲击，企业仍在囤货、但旺季短期延后；2）龙头份额变化：在 20-21 年期间，龙头公司制造效率出现明显提升，其中 2021 年的变化最为显著。从龙头的市场竞争力看，疫情前 期龙头凭借优势抢占市场，而随后小企业纷纷复工增产，龙头份额边际承压。展望后疫情时代， 我们认为龙头将凭借更高的效率提升份额；3）内外差别：在 20-21 年我国内销景气度较高，在 21-22Q1，尽管存在地缘冲突，但海外整体的需求依然较高，我国设备出口增速明显高于国内情 况。我们认为库存增加、龙头份额变化、内销出口差别只是短期变化，而企业的技术等核心竞争 力在持续提升，未来仍会带来库存去化、周转率提升、国内投资回暖。

　　后疫情时代的“塑性形变”：1）统一大市场：目前原材料价格处于较高水平，而运输问题也成 为了制约经济的因素。我们复盘了美国 1980 年公铁联运发展的案例，发现在同样原材料价格高 企的环境下，美国通过政策支持+技术进步实现了运输降本增效。近期我国也持续出台支持统一 大市场、提升运输效率的政策，向前看我们看好运输装备发展。2）产能的移与不移：疫情期间， 全球的需求持续，但海外产能供给不足，而在后疫情时代供应链安全或成为新的主题，人工成本 的上升也将加速部分制造产能的转移。我们从纺织工业和缝制设备的产能转移历史中看出，机械 设备产能需要规划效应，所以并不会完全跟随下游产能转移。并且由于技术升级带来的非线性影 响，产能转移需要指数级别的市场增长，否则设备产能仍将保持稳定。3）供应链自主可控：在 多年的疫情以及地缘冲突影响下，供应链安全将得到更多重视。我国高端装备仍存在国产化空间， 如高端机床、高端刀具、高端轴承、精密减速器等，国产品牌份额有望持续上升。在能源领域， 我国油气对外依赖度较高，而储采比处于历史较低水平，未来页岩油气的开发将拉动油气开发装 备、运输设备的景气上升。

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